1.5.2 資本資產(chǎn)定價模型

　　由上述投資組合理論引伸出來的資本資產(chǎn)定價模型(Capital Asset Pricing Model)便能更好地分析這個風(fēng)險與收益的關(guān)系。在該模型分析下，一個投資項目在某一時間段上的預(yù)期收益率等于市場上無風(fēng)險投資項目的收益率再加上這項投資項目的系統(tǒng)性市場風(fēng)險的相關(guān)系數(shù)(這里假設(shè)應(yīng)用了適當(dāng)?shù)耐顿Y組合)乘以該項目的市場收益率與無風(fēng)險投資項目收益率之差。很巧合，這個概念與房地產(chǎn)估價學(xué)中有關(guān)折現(xiàn)率的其中一個選擇標(biāo)準(zhǔn)，即機(jī)會成本標(biāo)準(zhǔn)，十分相似�；�于這個原因，我們可以進(jìn)一步把這一分析方法應(yīng)用到房地產(chǎn)市場上。

　　在房地產(chǎn)投資評估的過程中，一個影響很大但又很難確定的因素是折現(xiàn)率。 一些影響開發(fā)利潤的因素如建筑成本、銀行貸款利率等，基本上都可以從市場資 料推算出來，但折現(xiàn)率的確定卻比較困難。有時，估價師會采用銀行貸款利率，但這個方法并不準(zhǔn)確，因為雖然銀行貸款利率代表了投資者所需要的最低收益水平，但如果投資者所獲得的收益僅能支付銀行的貸款利息，則投資者就失去了投 資的積極性。

　　確定折現(xiàn)率的理想的方法是采用機(jī)會成本加適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險調(diào)整值。所謂機(jī)會成本，是資本在某一段時間內(nèi)最高和最安全的投資機(jī)會的收益。這個收益差不多等 于上述無風(fēng)險的收益，例如國家債券的收益率或銀行存款利率等。投資者所期望 的收益應(yīng)至少等于這個機(jī)會成本再加上該項目的風(fēng)險報酬(Risk Pemium)。

　　假設(shè)整個投資市場的平均收益率為20%，國家債券的收益率為10%，而房地 產(chǎn)投資市場相對于整個投資市場的風(fēng)險相關(guān)系數(shù)是0.4，那么，房地產(chǎn)投資評估的模型所用的折現(xiàn)率按上述公式的分析應(yīng)為：

　　R=10%+0.4×(20%一10%)=14%

　　[例題] 某投資商欲進(jìn)行寫字樓置業(yè)投資。其目標(biāo)收益率為12%，當(dāng)前整個市場的平均收益率為15%，國家債券的收益率為3.5%。此時，該地區(qū)寫字樓市場相對整個投資市場的風(fēng)險相關(guān)系數(shù)是( )?

　　A.0.57 B.0.74 C.0.80 D.1.04

　　答案：B

　　解析：由公式知：12%=3.5%+βj(15%-3.5%)，故βj=0.74

　　新西蘭的布朗教授(G.R.BROWN)曾經(jīng)把這種分析應(yīng)用到不同房地產(chǎn)子市場來測算它們的風(fēng)險報酬。他首先假設(shè)了在1984年英國房地產(chǎn)市場相對于整體投資市場的風(fēng)險相關(guān)系數(shù)為0.2，通過回歸模型，他計算出各子市場的風(fēng)險系數(shù)(相對于整個房地產(chǎn)市場的收益)為：零售商業(yè)用房1.16、寫字樓0.87、工業(yè)物業(yè)0.69。 風(fēng)險最大的是零售商業(yè)用房，這也是大多數(shù)房地產(chǎn)市場的一個現(xiàn)象。這是因為零售商業(yè)用房對于宏觀經(jīng)濟(jì)變化的反應(yīng)是最快和最大的。

　　由于資本資產(chǎn)定價模型是基于整個市場環(huán)境的變化而做出分析的，上述的這 些系數(shù)也要分別乘以房地產(chǎn)市場本身的風(fēng)險系數(shù)而轉(zhuǎn)化為個別子市場相對于整體 投資市場的風(fēng)險系數(shù)。結(jié)果如下：零售商業(yè)用房0.23、寫字樓0.17、工業(yè)物業(yè) 0.14。

　　通過這個模型的計算，再假設(shè)新西蘭當(dāng)時的國家債券的收益率是9%，則可 測算出每一個子市場應(yīng)利用的折現(xiàn)率為：零售商業(yè)用房11.07%、寫字樓10.53%、工業(yè)物業(yè)10.26%。

　　以上很粗略地介紹了從宏觀的角度來分析整體投資市場在不同投資組合條件 下的具體表現(xiàn)。并借助這些投資學(xué)的理論，對房地產(chǎn)投資進(jìn)行了分析。

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